多次沖擊IPO未果后，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱“燕之屋”）再向港交所提交上市申請書。6月12日，港交所公告顯示，燕之屋向港交所提交上市申請書，擬主板上市，中金公司、廣發融資（香港）為其聯席保薦人。

回溯起來也是坎坷，早在2011年，燕之屋就曾謀求港股上市，但因“毒血燕”事件爆發而失敗。后又在2021年12月預披露過招股書，當時準備在上交所主板上市，可在2022年9月份選擇撤回了上市申請，同年11月，燕之屋決定重啟A股上市申請并向中國證券監督管理委員會廈門監管局提交輔導備案材料，其已獲接納。

(相關資料圖)

此次燕之屋在招股書中指出，之所以選擇赴港上市，一方面是因為A股審批程序的不確定性，另一方面是因為在港上市可為其提供一個獲取國外資本的國際平臺。

屢敗屢戰，其急于上市的心態可見一斑。那么長跑多年下，燕之屋的IPO之路為何會屢屢碰壁？背靠競爭愈發激烈的行業環境，這一次燕之屋又能否順利拿下“燕窩第一股”的頭銜？

產品依賴碗燕系列

燕之屋的歷史最早可以追溯至1997年，其創始人、董事長黃健在廈門創辦SUNTAMA，隨后在全國各省市商場和藥店開設燕窩專柜，經營“燕鮑翅館”。2002年，燕之屋品牌正式誕生。

股權結構上，燕之屋控股股東雙丹馬持有21.17%的股權，公司實控人為黃健、鄭文濱、李有泉。其中，創始人黃健通過雙丹馬和員工持股平臺金燕騰飛間接控制公司23.06%的股權，三人合計控制或直接持有燕之屋38.28%的股份。

近年來，隨著消費者對于健康和養生的需求不斷提升，燕窩等滋補產品在消費市場上備受熱捧。受益于這一消費風潮，燕之屋的銷售規模快速增長，公司營業收入從2020年的13.01億元增長至2022年的17.3億元，復合年增長率為15.3%。同期凈利潤分別為1.23億元、1.72億元與2.06億元，凈利潤率分別為9.5%、11.4%與11.9%。

從毛利率來看，燕窩食品是一門盈利能力極為可觀的生意。2020年至2022年，燕之屋的毛利率持續走高，分別為42.7%、48.2%、50.8%。不得不說，在疫情下公司毛利還能增加著實令人眼前一亮。

營收結構來看，燕之屋力圖實現產品的多元化，通過價格覆蓋更多的人群。根據招股書，公司的純燕窩產品可分為碗燕、鮮燉燕窩、其他瓶裝燕窩與干燕窩四大類，“其他瓶裝燕窩”主要指冰糖燕窩。

具體產品來看，燕之屋目前的營收業績對碗燕和鮮燉燕窩這兩款產品有一定程度的依賴。其中，碗燕的貢獻占比最高，其次為鮮燉燕窩。

2020年至2022年，燕之屋的碗燕收入分別約為5.59億元、6.61億元和6.73億元，占總收入的比例分別為43.0%、44.0%和38.9%。同期，鮮燉燕窩的占比分別為24.7%、28.1%和28.1%。

營銷驅動擠占利潤

細心的投資者或會發現，燕之屋的業績的確在增長，但是動輒十幾億的營收，利潤就一兩億，這難免有些蹊蹺，到底是什么原因呢？

《每日財報》發現，燕之屋把大筆錢砸在了營銷上面，廣告費常年以億元計。過去3年，燕之屋的銷售及經銷開支分別是3.178億元、3.99億元和5.039億元，分別占同年總收入的24.4%、26.5%及29.1%。

銷售費用中，廣告及推廣費用又占據絕對大頭，分別占到2020年、2021年及2022年銷售及經銷開支總額的74.3%、67.4%及64.8%。具體來看，報告期公司的廣告及推廣費為2.35億、2.69億、3.26億元，合計達到8.3億元，報告期三年公司凈利潤總和也才5.01億元。

營銷搶占利潤這也可以理解，問題是公司廣告營銷卻還可能面臨一定的合規風險。此前有媒體報道，國家食品藥品監督管理局官網顯示，燕之屋即食燕窩并未擁有藥品、保健食品、特殊醫學用途配方食品的批號。

在去年4月的反饋意見中，證監會曾向燕之屋發起問詢，涉及股權轉讓、燕窩營養價值、食品安全等共57個問題。要求燕之屋說明公司廣告等相關宣傳材料的具體宣傳口徑，相關宣傳是否存在虛假宣傳等合規風險、公司是否因此受到行政處罰等問題。

不過，燕之屋并未對此做出正面回應。

上市動機的正反面

此次IPO，燕之屋將募集所得資金凈額主要用于研發活動，以擴大產品組合并豐富產品功能；擴大并鞏固全渠道銷售網絡；加強品牌建設和營銷推廣工作；加強供應鏈管理能力；加強數字基礎設施；以及用作營運資金及其他一般公司用途。

就行業發展而言，燕窩行業在我國起步較晚，在90年代曾有一個小高峰，但據相關部門的調查資料顯示，90年代中后期燕窩行業出現的小高潮主要是由于各商家看到燕窩市場有利可圖，紛紛從其他行業轉入燕窩行業市場，但由于資質參差不齊，導致市場出現“曇花一現”的發展之后，行業信任危機逐漸浮出水面。

近些年，盡管燕窩市場開始進入了行業自律的健康發展階段，越來越多的消費者也對燕窩的了解深刻了許多。但是，燕窩市場發展前景仍然任重而道遠，行業信任危機仍然存在。

競爭格局方面，業內像小仙燉、正典燕窩、燕小廚、同仁堂總統牌燕窩等品牌逐漸發展壯大。其中更有成立僅八年的小仙燉，線上銷量超越了經營25年的燕之屋，憑借差異化定位和重投營銷的打法，小仙燉的商業價值很被資本看好。

2021年，小仙燉完成了由IDG資本、CMC資本、正心谷聯合領投的C輪融資。市場領軍者的地位遭遇強力挑戰，無疑會激發燕之屋要沖擊上市的壓力和緊迫感。實際上，上市公司的品牌背書和更便捷的融資渠道，對燕之屋至關重要。而行業領軍者的市場地位，更是提升公司估值的重要籌碼。

所以從發展的正面切入，燕之屋急迫上市很有必要。

但是從反面看，卻耐人尋味。在查閱招股書過程中，《每日財報》發現，2020年至2022年，燕之屋分別向當時的股東宣派股息1.2億元、1.0億元和0.8億元。另在今年3月31日，燕之屋還宣派1.6億元股息，已于2023年4月通過銀行轉賬悉數結付。據此計算，燕之屋在上市前夕累計分紅約4.6億元，突擊分紅不免引人遐想。

預期而言，其實整個燕窩行業的壁壘并不高，只要擁有供應鏈資源，其他企業也能生產出類似的產品。這是擺在燕之屋，乃至整個燕窩行業面前的問題。由此也可以洞見，倚仗營銷終歸不是長久之計，如何在研發、渠道建設和產品創新上持續加強自己的競爭壁壘，才是這家公司上市之后需要面臨的挑戰。

內容來源：每日財報 呂明俠

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