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中泰證券股份有限公司祝嘉琦,李建近期對(duì)同和藥業(yè)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《收入利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，新產(chǎn)品開(kāi)始發(fā)力，毛利率持續(xù)改善》，本報(bào)告對(duì)同和藥業(yè)給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為12.78元。
同和藥業(yè)(300636)
投資要點(diǎn)
事件：公司發(fā)布2022年報(bào)和2023年一季報(bào)，2022年?duì)I業(yè)收入7.20億元，同比增長(zhǎng)21.58%，歸母凈利潤(rùn)1.01億元，同比增長(zhǎng)24.10%，扣非凈利潤(rùn)9740萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)23.00%；2023年一季度營(yíng)業(yè)收入2.21億元，同比增長(zhǎng)22.79%，歸母凈利潤(rùn)3310萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)23.36%，扣非凈利潤(rùn)3283萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)23.54%。
毛利率持續(xù)改善，新產(chǎn)品開(kāi)始發(fā)力，新產(chǎn)能釋放在即。2022年公司克服疫情及全球宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等諸多不利影響，收入利潤(rùn)保持較快增長(zhǎng)，其中API及中間體收入6.09億元（+21.40%，同比，下同），CDMO收入1.11億元（+22.49%）。分季度看，22Q4營(yíng)收1.92億元（+16.76%），歸母凈利潤(rùn)2618萬(wàn)元（+79.65%），扣非凈利潤(rùn)2500萬(wàn)元（+71.25%），毛利率41.02%（+10.70pp）；23Q1營(yíng)收2.21億元（+22.79%），歸母凈利潤(rùn)3310萬(wàn)元（+23.36%），扣非凈利潤(rùn)3283萬(wàn)元（+23.54%），毛利率35.89%（+5.20pp）。公司新品種銷(xiāo)售開(kāi)始發(fā)力，專(zhuān)利即將到期的新產(chǎn)品逐步放量，2022年收入同比增長(zhǎng)40.18%。展望2023全年，隨著疫情放開(kāi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的特續(xù)恢復(fù)，在新產(chǎn)品放量、新產(chǎn)能釋放帶動(dòng)下，公司業(yè)績(jī)有望保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
分業(yè)務(wù)：API新產(chǎn)品開(kāi)始放量，CDMO項(xiàng)目進(jìn)展順利。
APl：優(yōu)勢(shì)品種進(jìn)入搶仿放量關(guān)鍵階段。公司替格瑞洛、維格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、甲苯磺酸艾多沙班、米拉貝隆等多個(gè)新品種迎來(lái)?yè)尫路帕筷P(guān)鍵階段。2022年公司產(chǎn)品中專(zhuān)利即將到期的新產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)40.18%。隨著公司國(guó)內(nèi)外注冊(cè)不斷推進(jìn)、下游制劑專(zhuān)利陸續(xù)到期，我們預(yù)計(jì)公司新品種銷(xiāo)售規(guī)模保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
CDMO：已有項(xiàng)目開(kāi)始放量，新項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，第二增長(zhǎng)曲線逐步成型。公司CMO/CDMO項(xiàng)目進(jìn)展順利，2022年收入1.11億元（+22.49%），收入占比15.40%（+0.13pp），3個(gè)中間體進(jìn)入商業(yè)化階段放量增長(zhǎng)，其余項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)。隨項(xiàng)目逐年增多、產(chǎn)能逐步釋放，公司CMO/CDMO業(yè)務(wù)規(guī)模有望保持快速增長(zhǎng)，第二增長(zhǎng)曲線運(yùn)步成型。
費(fèi)用率：毛利率持續(xù)提升、費(fèi)用率保持穩(wěn)定，研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)。毛利率：2022、23Q1毛利率為32.43%（+2.22pp）、35.89%（+5.20pp），隨著高毛利新產(chǎn)品逐步放量以及上游原材料價(jià)格特續(xù)下降，公司毛利率有望保特較高水平。費(fèi)用率：2022、23Q1銷(xiāo)售費(fèi)用率為2.57%（-0.48pp）、2.40%（-0.41pp），管理費(fèi)用率4.58%（+0.56pp）、4.10%（+0.44pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.07%（+0.50pp）、1.36%（+0.86pp），三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)8.21%（+0.58pp）、7.87%（+0.89pp），費(fèi)用率保持穩(wěn)定。研發(fā)投入：2022、23Q1研發(fā)費(fèi)用為6091萬(wàn)元（+56.10%）、1921萬(wàn)元（+67.09%），占收入比例8.46%（+1.87pp）、8.70%（+2.31pp）。公司持續(xù)加大研發(fā)投入，不斷豐富產(chǎn)品線，技術(shù)和新產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，近三年研發(fā)投入占收入比例平均為7.74%。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：根據(jù)年報(bào)，考慮公司產(chǎn)品、產(chǎn)能釋放節(jié)奏，以及費(fèi)用的持續(xù)增長(zhǎng)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入10.82、14.12、18.41億元（23-24年調(diào)整前10.83、13.82億元），同比增長(zhǎng)50.3%、30.5%、30.3%；歸母凈利潤(rùn)1.51、2.12、2.98億元（23-24年調(diào)整前1.48、2.08億元），同比增長(zhǎng)50.3%、40.3%、40.3%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022-2024年P(guān)E為32/23/16倍?？紤]公司多個(gè)新品種進(jìn)入搶仿放量窗口期，成熟品種亦具備結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，CDMO業(yè)務(wù)隨產(chǎn)能釋放、戰(zhàn)略地位提升而保持快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)有望迎來(lái)?yè)P(yáng)點(diǎn)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示事件：產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際貿(mào)易環(huán)境變化風(fēng)險(xiǎn)；環(huán)保與安全生產(chǎn)
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中泰證券祝嘉琦研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)81.24%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利1.48億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為26.88。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)5家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為20.0。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，同和藥業(yè)（300636）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂(yōu)，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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