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華西證券股份有限公司劉志平,李晴陽近期對招商銀行進行研究并發布了研究報告《Q1信貸投放較好，關注和逾期均雙降》，本報告對招商銀行給出買入評級，當前股價為32.74元。
招商銀行(600036)
事件概述
招商銀行發布2023一季報：23Q1實現營收906.36億元(-1.47%，YoY)，營業利潤468.92億元(+5.71%，YoY)，歸母凈利潤388.39億元(+7.82%，YoY)。一季度末總資產10.5萬億元(+11.61%，YoY；+3.65%，QoQ)，存款7.77萬億元(+16.34%，YoY；+3.13%，QoQ)，貸款6.34萬億元(+10.04%，YoY；+4.70%，QoQ)；零售AUM達12.5萬億元（+3.4%，QoQ）。凈息差2.29%(-22bp，YoY)；不良貸款率0.95%(-1bp，QoQ)，撥備覆蓋率448.32%(-2.47pct，QoQ)，撥貸比4.26%(-0.06pct，QoQ)；披露年化ROE18.38%(-0.76pct，YoY)。
分析判斷:
Q1息差和中收承壓致業績增速下行，零售業務體量穩步擴容
招商銀行Q1營收、PPOP、歸母凈利潤增速分別為-1.5%/-3.9%/+7.8%，較2022年的+4.1%/+3.9%/+15.1%均有所放緩，營收負增的壓力一方面來自利息凈收入一季度同比+1.7%，較2022年的+7%進一步下行，主因Q1重定價影響下凈息差收錄2.29%，同環比分別降22BP和8BP、降幅走闊；另一方面手續費凈收入同比-12.6%拖累非息收入延續負增，除資管業務中收小幅增長外，財富管理、銀行卡、清結算手續費收入分別同比-13%/-6%/-14%,包括代銷理財、基金、保險等業務收入均同比縮量（-23%/-12%/-7%）。伴隨公司財富戰略的深化和穩固，相關業務指標體量延續擴增、增速逐步趨緩：1）Q1零售客戶數達1.87億戶，單季新增300萬戶持平22Q1，較年初季度增幅1.6%略低于上年同期0.1pct，零售AUM較年初+3.4%至12.54萬億元，季度增量4124億元也同比收斂，Q1零售AUM/總資產基本穩于119.3%；2）客群結構上，金葵花以上、私行客戶AUM分別較年初+3.3%/+2.5%至10.2/3.9萬億元，帶動零售戶均AUM繼續上行至6.7萬元/戶。考慮到零售AUM仍延續同比10%+的雙位數增速，未來客群的深耕和資本市場回暖下，中收表現有望改善。
信貸多增以量補價，零售需求回暖
一季度息差下行也是資負兩端共同影響，包括資產端貸款收益率環比Q4再降5BP至4.41%，而負債端受存款定期化影響（日均余額角度的活存占比60.1%，同比和較2022全年分別下行3.3pct、1.5pct），存款成本率環比上行4BP至1.59%。
息差壓力下，一季度招行信貸實現開門紅“以量補價”。Q1總資產、貸款分別同比+11.6%、+10%，較年初+3.6%、+4.7%，高于上年同期，擴表提速。單季新增貸款2846億元，同比多增964億元，結構上，對公和零售貸款分別新增1773和757億元，均超上年同期的兩倍。其中母行口徑下，對公貸款增量的四成投向制造業；零售信貸多增主要由消費貸和經營貸貢獻，彌補按揭規模下降的缺口，也反映居民融資需求的回暖。
Q1關注和逾期貸款雙降，地產領域不良仍有暴露
公司資產質量指標繼續優化，2023Q1不良率較上年末小幅下降1BP至0.95%，關注貸款和逾期貸款均實現雙降，關注貸款和逾期貸款余額分別較上年末-27.22億元/-4.15億元，關注率和逾期率分別下降9BP/6BP至1.12%/1.23%。結構上來看，對公貸款不良率為1.25%與上年末持平，其中房地產領域風險仍在暴露中，對公房地產貸款不良率較上年末上升56BP至4.55%，母行口徑風險敞口略微上升，一季度新增對公房地產貸款15.9億元，但占總貸款的比例較上年末下降0.22pct至5.61%，且承擔和不承擔信用風險的業務余額均環比續降。零售貸款整體不良率較上年末下降1BP至0.89%，其中個人按揭貸款不良率微升1BP至0.36%，其余各項均有下降，小微、信用卡、消費貸不良率分別下降2BP/1BP/11BP。前瞻指標方面，逾期90+/不良和逾期60+/不良分別較上年末升6.12pct/8.49pct至76.9%/88.5%。一季度撥備覆蓋率較上年末降2.47pct至448.32%，風險抵補能力仍舊處于行業較高水平。
投資建議
總體來看，招行一季度業績下行壓力主要來自行業共性的因素，包括重定價和存款定期化下的息差收窄、以及資本市場擾動下的中收疲弱，但公司信貸開門紅以量補價，表內外零售業務體量穩步擴容，財富業務優勢穩固。資產質量雖然仍有地產風險的結構性擾動，但整體指標向好，高撥備保障業績空間。我們維持此前觀點，持續看好招行財富戰略先行構建的長期競爭優勢，結合公司2023一季報表現，維持公司23-25年營收3693/4115/4624億元的預測，歸母凈利潤1585/1827/2122億元的預測，對應增速14.8%/15.3%/16.1%；23-25年EPS6.22/7.18/8.35元的預測，對應2023年4月26日33.82元/股收盤價，PB分別為0.92/0.81/0.71倍，維持公司“買入”評級。
風險提示
1、整體經濟未來修復不及預期，信用成本大幅提升的風險；
2、公司的重大經營風險等。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華泰證券安娜研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.46%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利1598.93億，根據現價換算的預測PE為5.52。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有28家機構給出評級，買入評級22家，增持評級6家；過去90天內機構目標均價為47.3。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，招商銀行（600036）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力優秀，營收成長性良好。該股好公司指標4.5星，好價格指標3.5星，綜合指標4星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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