前言：自去年11月以來，外資流入A股超過千億，成為市場最主要增量資金，并有望在今年再度成為市場的主導性增量。對于2023年的A股，外資機構如何判斷？重點看好哪些方向？我們梳理了十大外資機構最新觀點，供投資者參考。

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報告正文

高盛：中國股市很可能在2023年展開反彈

周期分析顯示，經歷了過去兩年的挑戰之后，中國股市很可能在2023年展開反彈。反彈的持續時間和幅度將取決于其他結構性和基本面因素，特別是在新的政治周期下中國企業的長期均衡盈利水平以及市場預期的風險溢價。預計2023年MSCI中國指數和滬深300指數盈利分別增長8%和13%，高于2022年增長2%及11%的市場一致預測。

就投資題材而言，房地產市場帶來的盈利拖累可能出現邊際上的緩解，預計全國房地產銷售同比降幅將從2022年的24%收窄至 2023年的10%；而且基于自上而下的模型分析，疫后復蘇有望推動每股盈利增速提高10個百分點。整體凈利潤率可能從9.9%的歷史谷底水平溫和回升至10.3%，但隨著經濟活動逐漸回歸正常，營收增長應該是2023年盈利增長的主要推動因素。

從板塊來看，預計互聯網、傳媒與電商板塊2023年盈利將增長22%。消費品板塊，尤其是對防疫政策更為敏感的領域營收有望在降至2012年水平之后迎來反彈，盈利方面也有望于2019年以來首次實現扭虧為盈。

資料來源：《高盛：2023中國宏觀經濟和股市策略》（2022-12-08）

摩根大通：中國有望成為2023年最具韌性的市場之一

美聯儲緊縮性貨幣政策可能使得美國經濟在2023Q4陷入輕度衰退，而中國則有望成為2023年最具韌性的市場之一。首先，中國的重新開放雖然緩慢而坎坷，但應該能夠推動經濟實現弱復蘇，且有助于對沖發達國家增長放緩帶來的影響；其次，我們將二十大視為一個重要的政策轉變的時間點，疫情防控與地產調控等政策在優化調整后前景變得更加清晰，而政府對于鼓勵私人部門創新的切實舉措有望帶來更多的驚喜；第三，中國經常性貿易順差與溫和通脹也將支撐其經濟韌性。

2023年有望迎來周期性好轉的行業和主題：

1）消費復蘇將支撐23年中國經濟增長。我們預測2023年的實際消費增長為4.6%，而2022年為1.7%，對2023年實際GDP增長的貢獻為2.4%，2022年為0.9%。互聯網和消費行業有望受益，MSCI中國、恒生指數和恒生科技等離岸指數的表現可能優于在岸指數，因為其互聯網與消費組合權重與隱含的股票風險溢價都較高。

2）基建投資可能會上升。過去三年中，隨著中國房地產市場的疲軟和疫情的持續，基建投資開始發揮作用，特別是圍繞中國的能源、IT和醫療基礎設施建設，2023年公用事業、數字化和醫療等新基建將繼續成為重點，但我們也看到了地下管道系統和交通運輸等舊基礎設施的潛在優勢。

3）先進制造。中國一直是高科技產品的主要進口國，2016-2021年中國進口高科技產品的五年復合年增長率為10%，高于同期名義GDP復合年增長9%。按進口份額計算，2022年9月，機械和電子產品（其中集成電路占40%）占中國進口總額的39%，而高科技進口占28%。正如“十四五”規劃與和二十大所強調的那樣，實現自主可控將是關鍵，并且未來將在政策的支持下乘勢而上。

資料來源：《APAC Equity Outlook 2023 A Year ofAdaptation》（2022-12-01）

摩根士丹利：中國股市投資回報率在未來兩年有望進一步提升

根據我們的研判，有七個主要因素影響中國股票市場的走勢。首先是宏觀的經濟增長還有基本面。這是目前唯一一個短期存在下行壓力的因子，主要由于疫情對國民經濟、消費的影響還會持續，因此企業盈利仍有可能繼續下調。其次是估值，這個因素較為中立，不極度便宜也沒有極度昂貴。七大因子中剩余五個因子同時向好轉變。

第一，流動性。國內的貨幣政策、信貸政策從去年起，就相對是比較支持經濟發展的，所以我們相信國內的流動性環境還將持續充裕。另一方面，摩根士丹利宏觀團隊預計美聯儲將在2023年1月最后一輪加息。在這之后相對于2022年的全球流動性逐漸收緊的態勢，明年會是一個正向的轉變，尤其對中國股票市場里面的離岸部分。

第二，政策周期。包括防疫政策的轉向，和房地產政策支持等。

第三，匯率。匯率的漲跌起伏對中國資產的吸引力會產生較大影響。2022年人民幣兌美元相對產生了一個比較大的貶值趨勢，這里面主要的因素是美元本身的強勢上揚。摩根士丹利全球宏觀研究團隊判斷美元的強走勢在今年年底基本告一段落，明年我們預期人民幣相對美元的匯率會有5%到6%的升幅，2024年還會有3%到4%的升幅，今年的阻力明年將會變成動力。

第四，地緣政治的不確定性。在短中期我們看到了地緣政治不確定性的邊際性改善，全球投資人對風險溢價的評估都會產生邊際改善的效果。

第五，監管重置和政策的優先性。中國整個大的行業監管框架已經搭好。平臺公司以及一些私營企業部門整體的運營環境穩定性、可預期性也在逐漸改善。

此外，中國整體股市的投資回報率在未來的兩年有望進一步地提升，扭轉過去9個月以來的頹勢。從目前9%的回報率，在2023年之內可能會回升到超過11%，在2024年會回升到11.8%，有利于吸引全球投資人重新對中國進行資產布局。

關于具體的布局建議。首先，我們看到多個針對離岸市場的有利因子同時涌現，或會導致離岸市場相對A股的表現產生拐點。因此，在整體中國股票布局里，我們建議超配離岸中國股票。第二，在較明確的疫情后重啟的大框架下，要多關注直接受惠于重啟的股票群。第三，中長期布局方面，我們還是相信政策自上而下會支持長期結構性的發展機會，包括綠色經濟、高端制造、自動化、信息技術產業。

行業分布上，建議增持消費，尤其是耐用消費品，還有消費服務類行業以及零售業。目前我們對銀行、房地產板塊仍然持謹慎態度，在短期我們還看到企業的盈利會面臨壓力。

資料來源：《摩根士丹利：2023中國經濟和市場展望》（2022-12-14）

瑞銀：積極因素正在匯聚，明年市場回報可觀

積極因素正在匯聚，明年市場回報可觀。中國股市過去兩年處境艱難，各種挑戰紛至沓來。然而，我們正看到（或預計將看到）接下來的12個月出現拐點，包括國內防疫形勢大幅好轉、正在加強對房企的支持以及中概股審計的完成。我們預計經濟復蘇與下游利潤率改善將帶動A股滬深300指數的每股盈利增速從2022年的4%躍升至2023年的15%。目前滬深300指數的靜態市盈率為11.3倍，低于五年均值1.2個標準差，且接近于2016年和2018年的低點。由于年初至今A股盈利仍錄得正增長，且在岸剩余流動性與信貸脈沖均呈回升態勢，我們認為估值有望回升。

我們認為2023年可關注以下投資主題：1）防疫形勢好轉推動消費全面復蘇；2）國家安全背景下的自主可控與進口替代；3）具有可持續增長前景且估值不高的賽道股；以及4）高股息率個股作為防御性持倉的一部分。

行業方面，我們偏好受益于政策利好且被投資者低配或低估的行業，如互聯網（鑒于監管壓力及競爭的緩解），食品飲料、電動車電池供應鏈和運動服飾，白色家電和休閑（免稅）。我們相對謹慎的行業包括銀行（房地產相關影響）、基礎材料和能源（全球經濟增長放緩和利率上升）、航空公司（估值昂貴）和集裝箱運輸（全球出口放緩）。

資料來源：《瑞銀：2023年中國股票及利率市場展望》（2022-12-08）

瑞信：2023年市場前景整體向好

從幾個主要維度看，2023年市場前景整體向好：

1）政策（正面）：政策重點明顯從防疫轉向穩增長；政策基調也朝向有利于投資者預期的方向變化；

2）疫情（中性偏正面）：Omicron病毒迅速傳播，過程波折且艱難，但能加速達峰；

3）疫情防控優化進程（中性偏正面）：考慮到感染峰值可能很快就會到來，防控措施調整優化進程也遠快于先前的預期；

4）盈利修正（負面）：負面趨勢可能持續至財報季，但最困難的階段可能已經過去；

5）估值（正面）：市場經歷大規模拋售后，雖然最近有所反彈，但估值依然較低；政策重點重回經濟發展，有望帶來利好；

6）投資者倉位（正面）：整體上仍然偏謹慎，仍在消化過去兩年的一系列負面沖擊；投資者正在等待政策執行層面更多細節，并尋找可持續性和能見度。

資料來源：《2023年度中國市場策略展望：再啟新征程》（2023-01-06）

渣打銀行：超配中國股票

我們超配亞洲（除日本）股票，及此地區的中國股票。在中國內地，有關部門優化了疫情防控措施，我們預計這一情況將在2023年繼續下去，特別是在冬季之后。政策放松可能會緩解供應鏈中斷，促進經濟增長。政府還公布了一系列支持房地產行業的措施，例如確保公寓及時交付，允許通過發行股票進行再融資，這為引入戰略投資者提供了可能。

我們認為有兩個行業有價值，并可考慮買入。通信服務由媒體和娛樂公司主導，我們認為這些公司將獲益于中國經濟的活力提升、消費支出的增加和監管阻力的緩解。我們認為非必需消費品也是經濟活力提升的受益者。國內消費復蘇應會提振電子商務交易量，并使此行業的網上零售商獲益。

資料來源：《渣打銀行：2023年全球展望》（2022-12-29）

匯豐銀行：對中國投資態度發生巨大轉變

對于中國我們的投資態度發生巨大轉變，在2022年市場經歷疲軟表現之后，我們將評級升級為適度超配，盡管目前還沒有看到經濟的顯著回升，但是我們認為隨著政府最近的政策重心開始轉向經濟增長和復蘇，地產及疫情帶來的下行風險已經大幅降低，預計未來幾個月將會有更多措施出臺，有吸引力的估值疊加風險下降，市場將更具吸引力。

資料來源：《2023 Investment Outlook - Lookingfor the Silver Lining》（2022-12-22）

威靈頓管理：市場已經對風險充分定價，中國股市將受益于周期性力量的支撐

我們認為中國股市將在短期到中期內受益于周期性力量的支撐，市場已經對風險充分定價，從席勒PE看，中國H股已經處于近20年低位，A股也已略低于過去10年的平均水平。在國內，消費者信心已經觸及歷史低點，與此同時，過去兩年中影響中國經濟最重要的因素已經出現變化，這些因素包括對關鍵行業監管政策的收緊、地產行業流動性的撤出及動態清零政策等，而正如我們所看到的那樣，政府已開始通過優化疫情防控政策并對地產行業重新提供支持來穩定經濟。與其他主要市場不同的是，中國央行近年來在縮減資產負債表，而且中國的通脹仍相對溫和，因此將會有更多增量政策支持。

我們看到了中國股市的結構性投資機會，政府近期重申了對于幾個長期戰略目標的關注，承諾將為部分行業提供結構性的支持，比如國內光伏及新能源汽車產業鏈公司將有望從能源轉型帶來的強勁的國內需求中受益；在醫療行業也可能存在機遇，政府正努力改善低線級城市的醫院與醫療服務質量，將有利于國內醫療設備制造商；最后，隨著經濟增長放緩，我們預計行業整合與規范資本擴張秩序也將創造投資機會，如快遞行業正加速整合，龍頭企業將能夠大幅提升自身利潤率。

資料來源：《2023 Equity Outlook — China equity in 2023: Year of the stock picker》（2022-12）

瀚亞投資：市場潛在的上升空間將很有吸引力

2022年，中國的動態清零政策與地產行業的動蕩對國內經濟與股市造成壓力。目前我們認為最悲觀的階段已經過去，估值、盈利預期與市場配置頭寸都處于極低水平，隨著2023年中國重新開放，市場潛在的上升空間將會很有吸引力。

我們認為與政府戰略目標一致的行業及受益于中國結構性增長趨勢的行業都將存在阿爾法機會，如高端制造業、新能源、醫療、半導體等，將受益于政府國產替代、自主可控與能源安全的戰略目標；而短期，我們認為服務業、工業和材料行業將從中國的重新開放和經濟復蘇中受益。

資料來源：《2023 Market Outlook: Tracking China’s re-opening》（2022-12-22）

普信：我們已經看到事情好轉的跡象

自二十大以來，中國已經在集中解決過去18個月中拖累經濟和市場表現的關鍵問題。首先，疫情防控政策有了明確的轉變且未來繼續放松的前景也更加清晰，我們相信中國已準備好逐漸退出動態清零政策，走上重新開放的道路，未來幾個季度，疫情的影響可能會基本過去，中國將能夠回到其潛在的增長路徑；其次，支持房地產的16條措施將為地產行業提供支撐，我們預計房地產不會出現 V 型復蘇，但2023年情況會更加穩定，從“I型”到“L型”；與此同時，中國也在密集的與外國領導人會面，以穩定國際關系和地緣政治局勢。

過去 18 個月對中國股票投資者來說充滿挑戰，然而我們已經看到事情好轉的跡象，中國無論離岸還是在岸股票都已處于歷史底部，機構持股處于五年多以來的最低水平，經周期調整的PE估值遠低于平均水平，因此風險回報率是有吸引力的。與此同時，美國和全球盈利增長將放緩，而中國盈利增長則有望在 2023 年迎來反彈。

資料來源：《China Market Outlook 2023》（2022-12）

風險提示

本報告為公開資料整理，不構成對行業或個股的推薦和建議，文中觀點僅代表外資機構觀點；外資機構觀點是在特定時段做出的，后續存在變化的可能

關鍵詞： 十大外資機構眼中2023年的A股